Kiedy Bristol Myers Squibb kupił biotechnologiczną firmę Celgene za 80 miliardów dolarów pod koniec 2019 roku, dołączył do tego dodatkową ofertę: Jeśli trzy eksperymentalne terapie Celgene uzyskałyby zatwierdzenie Food and Drug Administration na czas, Bristol zapłaciłby dodatkowe 9 dolarów za akcję, w sumie ponad 6 miliardów dolarów.

W tej umowie był jeden haczyk: wszystkie trzy leki musiałyby zostać zatwierdzone w określonym czasie. Jeśli jeden z nich spóźniłby się o jeden dzień, zobowiązania wyemitowane przez Bristol Myers (BMY  ), zwane prawami do wartości warunkowej (ang. contingent value rights), nie przyniosłyby żadnej zapłaty. Trzy leki zostały zatwierdzone, ale jeden z nich miesiąc po terminie po tym, jak ograniczenia podróży związane z pandemią opóźniły inspekcję FDA. Bristol twierdzi, że zrobił wszystko, co w jego mocy, aby uzyskać zgodę i nie zamierza płacić.

"Udziałowcy stracili 6 miliardów dolarów z powodu Covida", mówi Tom Giovine, były menedżer funduszu hedgingowego, który posiada CVR. "To szaleństwo, kiedy się o tym pomyśli". Teraz grupa posiadaczy tych papierów przygotowuje się do walki. W oświadczeniu, ich główny obrońca, David Elsberg z kancelarii prawnej Selendy & Gay, powiedział, że 469 akcjonariuszy, którzy razem posiadają większość pozostających w obrocie CVR, przeznaczyło 50 milionów dolarów na spór sądowy. Oryginalna umowa nie miała klauzuli, która pozwalałaby inwestorom żądać, aby uczynić wyjątek z powodu pandemii. Bristol zmuszony był jednak do podjęcia "starannych wysiłków", aby osiągnąć przewidziane w umowie kamienie milowe. Bristol powiedział, że nie będzie spekulować na temat możliwych sporów sądowych. Firma powiedziała, że wierzy, iż byłaby w stanie sprostać harmonogramowi CVR, gdyby nie opóźnienia w podróży związane z pandemią. Spór ten stanowi lekcję dla inwestorów.

Contingent value rights, błyskotliwe nagrody często oferowane w przejęciach firm biofarmaceutycznych, rzadko kończą się uśmiechami i uściskami dłoni. Twórcy transakcji w branży biofarmaceutycznej stosują CVR, kiedy nie mogą dojść do porozumienia w sprawie wartości aktywów, więc ustalają płatności powiązane z przyszłymi kamieniami milowymi. Są one podobne do klauzul typu earn-out, znanych z wykupów start-upów technologicznych. Jest jednak kluczowa różnica: Brian Quinn, profesor w Boston College Law School, zauważa, że beneficjenci earn-outów często pracują dla nabywcy, gdy pojawiają się kamienie milowe. "W większości przypadków okazuje się, że nabywcy po prostu płacą" - mówi. Sens stosowania CVR w ciągu ostatniej dekady wydaje się być dyskusyjny. Tylko nieliczne z nich w pełni się opłaciły. Inne zakończyły się niezbyt szczęśliwie. Posiadacze CVR, które stworzono, gdy Sanofi-Aventis, obecnie Sanofi (SNY  ), kupiło biotechnologiczną firmę Genzyme, skierowali sprawę do sądu, twierdząc, że firma ociągała się z zatwierdzeniem leku, a następnie nie wprowadziła go na rynek, aby celowo nie osiągnąć kamieni milowych. Sanofi ostatecznie zawarło ugodę na kwotę 315 milionów dolarów, choć nie przyznało się do popełnienia żadnego błędu.

Nawet wśród tych spraw związanych z CVR, Celgene wyróżnia się. Niewiele innych firm jest notowanych na rynkach publicznych, tak jak Celgene, i niewiele z nich to transakcje typu "wszystko albo nic". Fundusze hedgingowe zbudowały znaczne pozycje w CVR, które zazwyczaj były sprzedawane z około 70% dyskontem. Wszystko szło gładko do połowy 2020 roku. Pierwszy z trzech leków Celgene, ozanimod, uzyskał aprobatę FDA w marcu 2020 roku. Ale wkrótce Bristol zaczął ostrzegać w zgłoszeniach, że pandemia może przekreślić wypłatę. W maju Bristol powiedział, że FDA opóźniła swój termin podjęcia decyzji w sprawie drugiego leku, terapii przeciwnowotworowej znanej jako liso-cel, do połowy listopada. To było jeszcze przed terminem CVR z 31 grudnia, ale pozostawiło niewiele miejsca do dyskusji, gdy w listopadzie FDA przegapił swój własny termin po ograniczeniach podróży.

W oświadczeniu, Bristol powiedział, że zrobił wszystko, co mógł. "Wierzymy w siłę naszego [nowego leku] i jesteśmy pewni, że FDA byłby w stanie zakończyć przegląd w zmienionym, przedłużonym [terminie] w ramach wymaganych w CVR, gdyby nie opóźnienia inspekcji związane z Covid".